Nach acht Jahren mit Negativzinsen hob die EZB die Zinsen schneller an als je zuvor

Drei Zinssätze, einer, auf den es ankommt

Die EZB setzt drei Zinssätze. Der Satz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte, bei 2,65 %, ist die am häufigsten zitierte Zahl. Die Spitzenrefinanzierungsfazilität, bei 2,90 %, ist das, was Banken für Übernachtkredite zahlen. Der Einlagesatz, bei 2,50 %, ist das, was sie dafür erhalten, Geld bei der Zentralbank zu parken.

Seit 2014, als das Bankensystem in dauerhafte Überschussliquidität überging, bestimmt der Einlagesatz, was Geld im Euroraum tatsächlich kostet. Banken, die in Reserven schwimmen, stellen sich nicht für Refinanzierung an; sie parken den Überschuss. Der Satz auf diesen Überschuss wird zum Boden unter jedem anderen Satz im System. Aus diesem Grund verfolgt diese Studie den Einlagesatz.

Acht Jahre unter null

Der Einlagesatz war bereits am 11. Juli 2012 auf null gefallen und blieb dort fast zwei Jahre. Am 11. Juni 2014 wurde er negativ, bei -0,10 %. Er fiel in vier weiteren Schritten — -0,20 %, -0,30 %, -0,40 % — und erreichte am 18. September 2019 -0,50 %.

Dort blieb er bis zum 27. Juli 2022.

Acht Jahre lang zahlte eine Geschäftsbank, die Reserven bei der EZB hielt, für dieses Vorrecht. Negative Leitzinsen begannen als Notmaßnahme und wurden über den größten Teil eines Jahrzehnts zum Normalzustand europäischer Geldpolitik. Eine ganze Generation von Kreditnehmern, Sparern und Treasurern erlernte ihr Handwerk in einem System, dessen Zinsuntergrenze unter null lag — und vom Tag an gerechnet, an dem der Satz die Nulllinie erreichte, brachten Reserven bei der EZB einer Bank ein volles Jahrzehnt lang nichts ein.

Vierzehn Monate

Am 27. Juli 2022 kehrte der Satz auf null zurück. Bis zum 20. September 2023 stand er bei 4,00 %.

Zehn Anhebungen, 450 Basispunkte, vierzehn Monate. Nichts in der Geschichte des Euro kommt dem nahe: Der Satz hatte zuvor nie über 3,75 % gelegen und sich nie so weit und so schnell bewegt.

Das Tempo ist der Befund. Eine Zentralbank, die ein Jahrzehnt lang Geduld signalisiert hatte, presste einen vollständigen Straffungszyklus in wenig mehr als ein Jahr.

Hinunter, und wieder hinauf

Die erste Senkung kam am 12. Juni 2024, neun Monate nach dem Höchststand. Sieben weitere folgten, in Abständen von etwa sechs bis acht Wochen über das erste Halbjahr 2025 hinweg, und am 11. Juni 2025 erreichte der Satz 2,00 %.

Dann hörten die Senkungen auf. Der Satz hielt sich ein volles Jahr bei 2,00 %, bevor er am 17. Juni 2026 auf 2,25 % stieg — die erste Anhebung seit dem Zyklus 2022-23 — und am 16. September 2026 auf 2,50 %. Zwei Anhebungen im Abstand von drei Monaten sind es, die diese Zeitreihe daran hindern, bloß eine Geschichte von Straffung und anschließender Normalisierung zu sein.

Was ein Leitzins sagt und was nicht

Der Einlagesatz ist ein Instrument, kein Ergebnis. Er sagt, was die Zentralbank berechnet, nicht, was ein Haushalt für eine Hypothek oder ein Unternehmen für Betriebsmittel zahlt. Das hängt vom Aufschlag der Banken ab, der je nach Land, Kreditnehmer und Sicherheit verschieden ist.

Auch sagt das Niveau allein nicht, ob die Geldpolitik straff oder locker ist. Ein Satz von 2,50 % bedeutet etwas anderes, wenn die Preise um 2 % steigen, als wenn sie um 8 % steigen. Was die Zeitreihe unmissverständlich festhält, ist die Abfolge der Entscheidungen und ihr Zeitpunkt — das Einzige, was eine Zentralbank unmittelbar steuert und öffentlich bekannt gibt.