Dopo otto anni di tassi negativi, la BCE li ha alzati più in fretta che mai

Tre tassi, uno che conta

La BCE fissa tre tassi. Quello sulle operazioni di rifinanziamento principali, al 2,65%, è il dato che viene citato più spesso. Quello sulle operazioni di rifinanziamento marginale, al 2,90%, è ciò che le banche pagano per prendere a prestito overnight. Il tasso sui depositi, al 2,50%, è ciò che ricevono per lasciare denaro presso la banca centrale.

Dal 2014, quando il sistema bancario è entrato in una condizione di liquidità in eccesso persistente, è il tasso sui depositi a governare quanto costa davvero il denaro nell'area euro. Le banche piene di riserve non fanno la fila per rifinanziarsi: parcheggiano il surplus. Il tasso su quel surplus diventa il limite inferiore di ogni altro tasso del sistema. È per questo che questo studio segue il tasso sui depositi.

Otto anni sotto zero

Il tasso sui depositi era già sceso a zero l'11 luglio 2012, dove è rimasto per quasi due anni. È diventato negativo l'11 giugno 2014, a -0,10%. È sceso in altri quattro passaggi — -0,20%, -0,30%, -0,40% — e ha raggiunto -0,50% il 18 settembre 2019.

È rimasto lì fino al 27 luglio 2022.

Per otto anni una banca commerciale che deteneva riserve presso la BCE ha pagato per farlo. I tassi di politica monetaria negativi sono nati come misura di emergenza e sono diventati la condizione ordinaria della politica monetaria europea per buona parte di un decennio. Un'intera generazione di debitori, risparmiatori e tesorieri ha imparato il mestiere in un sistema in cui il tasso di base era sotto zero — e, contando dal giorno in cui il tasso ha toccato lo zero, per un decennio intero le riserve presso la BCE non hanno reso nulla a una banca.

Quattordici mesi

Il 27 luglio 2022 il tasso è tornato a zero. Entro il 20 settembre 2023 era al 4,00%.

Dieci aumenti, 450 punti base, quattordici mesi. Niente nella storia dell'euro si avvicina: il tasso non era mai stato sopra il 3,75%, e non si era mai mosso così tanto in così poco tempo.

È il ritmo il risultato. Una banca centrale che aveva passato un decennio a segnalare pazienza ha compresso un intero ciclo di inasprimento in poco più di un anno.

La discesa, e poi la risalita

La prima riduzione è arrivata il 12 giugno 2024, nove mesi dopo il picco. Ne sono seguite altre sette, a intervalli di circa sei-otto settimane per tutta la prima metà del 2025, fino al 2,00% dell'11 giugno 2025.

Poi i tagli si sono fermati. Il tasso è rimasto al 2,00% per un anno intero prima di salire al 2,25% il 17 giugno 2026, il primo aumento dal ciclo 2022-23, e al 2,50% il 16 settembre 2026. Due aumenti a tre mesi di distanza sono ciò che impedisce a questa serie di essere soltanto la storia di un inasprimento seguito da una normalizzazione.

Che cosa dice, e che cosa non dice, un tasso di politica monetaria

Il tasso sui depositi è uno strumento, non un risultato. Dice quanto applica la banca centrale, non quanto paga una famiglia per un mutuo o un'impresa per il capitale circolante. Quelli dipendono dal margine che le banche aggiungono sopra, e variano per paese, per debitore e per garanzia.

Nemmeno il livello da solo dice se la politica monetaria sia restrittiva o espansiva. Un tasso del 2,50% significa una cosa diversa quando i prezzi salgono del 2% rispetto a quando salgono dell'8%. Ciò che la serie registra senza ambiguità è la sequenza delle decisioni e i loro tempi: l'unica cosa che una banca centrale controlla direttamente e annuncia pubblicamente.